(资料图)

海天味业(603288)

事件:

海天味业发布 2022 年年报及 2023 年一季报： 2022 年公司实现营收256.1 亿元，同比+2.4%，归母净利 62.0 亿元，同比-7.1%，扣非净利 60.0亿元，同比-7.2%，每 10 股派现 7.6 元（含税），转送 1 股。 2023 年 Q1营收 69.8 亿元，同比-3.2%，归母净利 17.2 亿元，同比-6.2%，扣非净利 16.4 亿元，同比-8.4%。

投资要点：

主动去库存+成本上行压力导致 2022 年业绩略有下滑， 2023Q1 经营展现向好趋势。 公司 2022Q4 实现收入 65.15 亿元，同比下滑7.05%，归母净利 15.31 亿元，同比下滑 22.03%，扣非净利 14.69亿元，同比下滑 20.57%。收入、利润均下滑主因 2021Q4 提价导致基数较高， 2022Q4 受疫情影响仍然较严重，加上库存位于偏高位置，公司选择主动降库存以备未来健康发展。进入 2023Q1，餐饮需求逐步恢复，但预计公司仍以去库存为导向，主动调整渠道库存结构从而导致业绩略有下滑。但同时可以看到，公司 2023Q1 经营性现金流+198.3%，主因销售商品回款增加（同比+22.9%）以及存货减少（同比-7.3%）， 说明公司积极调整渠道库存结构，以及成本向下拐点可能来临。

积极调整渠道结构，轻装上阵迎需求回暖。 分品类来看， 2022 年酱油、蚝油、调味酱及其他业务分别实现营收 138.6/44.2/25.8/29.3 亿元，分别同比-2.3%/-2.5%/-3.1%/+32.6%。餐饮占比较大的品类如酱油、蚝油，受市场疲软影响较大而出现个位数下滑，相对而言 C 端占比较大的醋、料酒等其他品类拥有更亮眼表现。分渠道看， 2022年线下/线上渠道收入 228.1 亿元/9.9 亿元，同比-0.38%/+40.39%，公司电商业务开展顺利。分区域看， 2022 年餐饮占比较大的东部地区收入下滑较多，同比下滑 2.6%，其余地区收入基本与去年同期持平。同时， 2022 年公司持续优化经销商结构， 资源向优质经销商倾斜， 全年净减少 258 家经销商至 7172 家。 2023Q1 公司延续调整渠道库存结构的策略方向，东部、南部、北部地区收入均有下滑，分别下滑 5.42%/8.60%/6.61%，酱油、调味酱分别下滑 8.94%、 6.77%，蚝油、其他品类实现正增长，分别同比增长 3.3%、 13.8%，同时经销商结构仍有优化， 2023Q1 净减少 303 家至 6869 家。

2023 年成本下行趋势明显，盈利水平逐季改善 2022 年公司毛利率同比下降 3.0pct 至 35.7%， 2023Q1 毛利率同比下降 1.2pct 至36.9%，环比 2022Q4 提升 2.9pct。 2022 年全年大豆、包材等成本同比上涨较多，但整体呈现环比回落趋势，因此 2023Q1 成本压力有所减轻，毛利率环比提升。费用方面， 2022 年销售费用率基本持平，管理费用/研发费用/财务费用率分别同比+0.1/-0.2/-0.5pct，费用投放节奏保持稳定，全年净利率下降 2.5pct 至 24.2%。 2023Q1 公司费用投放仍旧稳健，净利率同比下降 0.8pct 至 24.6%，环比上升1.1pct，盈利水平逐季改善。

2023 目标稳健，积极调整下有望重回稳增轨道。 公司走过艰难的疫情两年，目前已进入积极向好的改善阶段，报表端也有体现， 2023Q1回款增长明显，存货也有明显下降，成本压力逐步释放，盈利水平环比改善。全年来看，公司制定了 2023 年收入、利润均同比增长 10%的目标，我们认为，全年目标设定较为稳健，顺利达成可能性较大。一方面餐饮需求呈现逐渐回暖趋势，另一方面，C 端调味品品类多元化以及功能性需求仍在提升，公司 2022 年以来同步加快了 C 端品类推新速度，预计公司经历调整阵痛期后，加上成本压力释放，经营有望持续改善，回归稳健增长轨道。

盈利预测和投资评级： 考虑到公司年内业绩目标，我们下调 2023 年盈 利 预 测 ， 预 计 公 司 2023-2025 年 实 现 归 母 净 利 润69.67/78.80/89.90 亿 元 ， 同 比 +12%/13%/14% ， EPS 分 别 为1.50/1.70/1.94 元/股， PE 分别为 47/42/36 倍，维持“增持”评级。

风险提示： 1）原材料价格大幅上涨； 2）竞争加剧导致销售不达预期； 3）食品安全问题事件； 4）疫情影响程度超预期； 5）消费需求恢复不达预期； 6） 负面舆情发酵影响超预期